{"id":"5623df0332646600072d0000","slug":"flash-boys-de","title":"Flash Boys","audio_url":"https://hls.blinkist.io/bibs/5623df0332646600072d0000/5623df633264660007330000-T1598261705.m4a?Expires=1653033901&Signature=B5UyO2UQSZwATtpXCtZHRXvWzmoTihLwjjE~uiviNgPcUUrk0yVuVrCUy8Pyc68T-CIrjWprc~zKzcNqEiXrywxXcd-Bx4~enP-Kt-jxNicw8JDPqdXhBkNKpyWq6IGXgUR3PBqKSuM0SKUyIxtv0cdVpqnv3SXQg4pjpMzYmxD8teL82cs8g0i3ZLvi6D75OWma2tHwUIl4KTCmKlElSH0W9uD0uMgETlYSOqZNvdNXFl92VH~beqUp1G9mGN1mpOMtLz6B--8QSgfm0JEiKO-uKr2q0eIL~b49BGi9GcjE15C8nzbXrp~FyV3vPqFylvqMmzSi3cAo16Nad-BRWg__&Key-Pair-Id=APKAJXJM6BB7FFZXUB4A","chapters":[{"id":"5623df633264660007330000","title":"Brad Katsuyama arbeitete als Börsenmakler für große Investment-Firmen.","text":"

Unsere Geschichte beginnt im Jahr 2007 mit Brad Katsuyama, der seinerzeit Leiter des Maklerteams der Royal Bank of Canada (RBC) in New York war.

Katsuyama handelte im Auftrag großer Investment-Firmen mit Aktien. In der Regel sind Investoren daran interessiert, große Mengen an Aktien gleichzeitig loszuwerden. Oft sind es sogar so viele, dass es schwer sein kann, genügend Käufer dafür zu finden.

Je mehr Aktien ein Investor von einer Sorte besitzt, desto wahrscheinlicher ist es, dass sich der Verkauf auf ihren Preis auswirkt. Wenn ein Investor beispielsweise drei Millionen Aktien der Firma Solectron zu 3,70 Dollar pro Stück verkaufen möchte, kann es sein, dass er für die erste Million Aktien problemlos Käufer findet. Dann wird es knifflig: Wie lassen sich Käufer für die verbliebenen Aktien finden, ohne den Preis zu senken?

Genau dafür waren Katsuyama und sein Team zuständig: Die Investoren ließen ihnen alle Aktien als Paket zukommen und sie kümmerten sich um deren Weiterverkauf. Für diese Dienstleistung erhielt die RBC einen Mengenrabatt auf die einzelne Aktie. Das verschaffte Katsuyama und seinem Team einen gewissen Handlungsspielraum: Nachdem sie die erste Million Aktien zum Preis von jeweils 3,70 Dollar verkauft hatten, konnten sie den Preis um einige Cents senken und trotzdem noch Gewinne einstreichen.

Die Dienstleistung des Weiterverkaufs von Aktien ist Teil des Finanzsystems: Die RBC bringt Verkäufer und Käufer zusammen und trägt so dazu bei, dass alle das bekommen, was sie wollen. Die Käufer der Dienstleistung, die Investment-Firmen, zahlen dafür einen angemessenen Preis.

"},{"id":"5623df733264660007340000","title":"Manipulationen des Finanzmarktes erschwerten den Weiterverkauf von Aktien.","text":"

Im Jahr 2007 geschah etwas Merkwürdiges: Während des Solectron-Deals fiel der Preis für Solectron-Aktien von einer Minute auf die andere, sodass Katsuyama nicht einmal die erste Million zum ursprünglichen Preis von 3,70 Dollar verkaufen konnte. Es schien fast so, als hätte der Finanzmarkt auf das Überangebot reagiert, bevor Katsuyama überhaupt signalisiert hatte, dass noch mehr Aktien zum Verkauf standen.

Dieses Ereignis hätte ein Zufall sein können – wenn es sich nicht wiederholt hätte. Sobald Katsuyama die Enter-Taste drückte, um einen Deal auszuführen, fiel der Preis für die entsprechende Aktie wie von Zauberhand in den Keller. Das wiederholte sich so oft, dass die RBC schließlich in Erwägung zog, keine großen Aktienpakete mehr zum Weiterverkauf anzunehmen. Denn durch die merkwürdigen Kursverfälle erlitt die Bank erhebliche Verluste.

Schon bald stellte sich heraus, dass die RBC nicht als einzige Bank vor diesem rätselhaften Problem stand: Zahlreiche Broker an der Wall Street berichteten von ähnlichen Erfahrungen. Die gesamte Börse war betroffen.

Es sah ganz so aus, als würde jemand ein Scheinangebot erzeugen und auf diese Weise den Markt verzerren und den Preis drücken. Vollkommen unklar war jedoch, wer dahintersteckte und wie es dazu kam.

Katsuyama wollte dieses Geheimnis lüften. Er überzeugte seine Vorgesetzten, ihm freie Hand zu lassen. Er beabsichtigte, eine Reihe von Experimenten durchzuführen, um der Sache auf den Grund zu gehen. Die einzige Bedingung lautete, er solle pro Tag nicht mehr als 10.000 Dollar ausgeben.

"},{"id":"5623df823264660007350000","title":"Der Aktienmarkt hat sich grundlegend verändert.","text":"

Bevor wir erfahren, was Katsuyama durch seine Experimente herausfand, müssen wir uns zunächst mit der Struktur des Aktienmarktes vertraut machen.

In New York gab es ursprünglich zwei Börsen: den New York Stock Exchange (NYSE) und den National Association of Securities Dealers Automated Quotations (NASDAQ). Jede Aktie konnte ausschließlich an einer der beiden Börsen gehandelt werden. Alle Geschäfte wurden zudem von Menschen abgeschlossen, den sogenannten Floor Brokern.

In den vergangenen Jahrzehnten hat sich die Situation grundlegend verändert. Mittlerweile gibt es in New York 13 offizielle Börsen. Hinzu kommen über 40 private Handelsorte, die auch Dark Pools genannt werden.

Die Bezeichnung Dark Pools verweist auf die Intransparenz dieser Handelsorte. Für Außenstehende ist nicht ersichtlich, wie diese funktionieren. Ein offizieller Aktienmarkt legt alle Ankäufe, Verkäufe wie auch die Anzahl der Aktien offen.

In einem Dark Pool werden die Geschäfte hingegen im Geheimen abgeschlossen. Für das Geschäftsinteresse, das Katsuyama und sein Team verfolgen, ist eine solche Struktur eigentlich von Vorteil. Denn so wird nicht offenkundig, wenn große Aktienbündel zum Verkauf stehen, und das Preisniveau bleibt erhalten. Die meisten Dark Pools werden daher von Maklerfirmen wie der RBC betrieben.

Auch die Exklusivität von Handelsplätzen ist weitestgehend aufgehoben: Aktien dürfen heute an mehreren Börsen gleichzeitig gehandelt werden. 2008 wurde jede Aktie auf allen offiziellen Handelsplätzen angeboten. Eine Firma konnte zum Beispiel 100.000 Aktien an der einen Börse haben und 200.000 an einer anderen.

Die dritte Veränderung betrifft die Rolle der Broker. Wenn es darum geht, Käufer und Verkäufer zusammenzubringen, kann heute auf Broker verzichtet werden. Das übernehmen sogenannte Matching Engines. Käufer und Verkäufer geben ihre Angebote ein und finden durch automatisierte Prozesse zueinander.

"},{"id":"5623df913264660007360000","title":"Die Manipulationen setzten an den unterschiedlichen Übertragungszeiten der Aufträge an.","text":"

Katsuyamas Experimente ergaben, dass die unterschiedliche Verortung der Handelsplätze den Angreifern in die Hände spielte. Die Aufträge wurden unterschiedlich schnell übermittelt – und genau in diesen Millisekunden setzten die Manipulationen ein.

Wenn Katsuyama einen Auftrag abschickte, wurde dieser an alle Börsen gleichzeitig versandt. Der Auftrag erreichte die erste Börse innerhalb von zwei Millisekunden, die letzte aber erst nach vier Millisekunden. Für einen Menschen ist diese Zeitspanne zu kurz, um zu handeln. Die Manipulationen liefen jedoch automatisiert ab.

Irgendjemand griff die Information aus der kürzesten Leitung ab und grätschte Katsuyama in die Geschäfte, indem er sich das erlangte Wissen an den anderen Börsen zunutze machte. Da er wusste, dass ein Überangebot an Aktien folgen würde, senkte er die Preise – oder erhöhte sie, wenn Katsuyama große Mengen einkaufen wollte.

Katsuyama und sein Team deckten nicht auf, wer hinter diesen Manipulationen steckte, fanden jedoch ein geeignetes Gegenmittel. Sie entwickelten ein Computerprogramm, das die Länge der Leitungen berücksichtigte und die Aufträge so abschickte, dass sie die Börsen fast zeitgleich erreichten.

Das funktionierte ganz hervorragend. Katsuyama und sein Team konnten wieder ungestört handeln und das Programm erhielt den Spitznamen Thor, weil es ebenso mächtig war wie der nordische Donnergott. Thor verhinderte, dass die unbekannten Preismanipulierer, die sogenannten Frontrunner, 0,1 % der Umsätze abgreifen konnten. Ein kleiner Bruchteil, der auf die gesamte Wall Street hochgerechnet jedoch stolzen 160 Millionen Dollar entsprach.

Thor war ein zuverlässiges Programm, konnte jedoch nicht alles abwenden. Waren die Netze zum Beispiel überlastet, kam es zu Verzögerungen und die Frontrunner konnten wieder zuschlagen.

"},{"id":"5623df9f3264660007370000","title":"Hochfrequenzhändler übernahmen die Börsen durch bloße Geschwindigkeit.","text":"

Während Katsuyamas Team daran arbeitete, Thor zu optimieren, begab er sich auf die Suche nach den Hintermännern. Er hatte bereits einen Verdacht: Vor kurzer Zeit hatte er von den Hochfrequenzhändlern gehört – einer neuen Art von Brokern, die Geschäfte mithilfe von Computern innerhalb von Millisekunden abschlossen.

Diese Hochfrequenzhändler waren ein Mysterium. Katsuyama war schockiert, als er herausfand, dass einer von ihnen, das Unternehmen Getco, bereits 10 % des US-amerikanischen Aktienhandels dominierte. Von Getco hatte er noch nie zuvor gehört, obwohl es ein großer Player zu sein schien.

Er versuchte, mehr in Erfahrungen zu bringen, fand jedoch niemanden, der bereit war, mit ihm zu sprechen. Die Hochfrequenzhändler hielten sich bedeckt. Katsuyama vermutete, dass sie ihre lukrativen Geheimnisse für sich behalten wollten.

Schließlich fand er doch jemanden, der ihn aufklärte: ein missmutiger Technologie-Experte namens Ronan Ryan, der einige Hochfrequenzhändler mit Equipment versorgt hatte. Mittlerweile hatte er jedoch Zweifel an ihren Geschäftspraktiken entwickelt und war bereit, auszupacken.

So erfuhr Katsuyama, dass die Hochfrequenzhändler jährlich hohe Summen in Geschwindigkeit investierten. Sie zahlten den Börsen horrende Mieten dafür, dass sie ihre Server direkt neben dem Börsenparkett aufstellen durften. So verkürzten sie ihre Leitungen. Außerdem verlegten sie ihre eigenen hocheffizienten Glasfaserkabel quer durch New York, um schneller an die Informationen der Handelsplätze zu gelangen.

Dieser privilegierte Zugang zu Neuigkeiten erlaubte es den Hochfrequenzhändlern, schneller als alle anderen zu kaufen und zu verkaufen. Außerdem spekulierten sie darauf, dass ein Händler nach einem Aktienverkauf an einer Börse mehr von derselben Aktie an anderen Börsen anbieten würde. So schöpften sie bei zahlreichen Geschäften ein wenig vom Preis ab und machten damit eine Menge Geld.

Eine weitere zweifelhafte Praktik der Hochfrequenzhändler war das Ausnutzen kurzfristiger Kurswechsel. Auch hier ging es um Schnelligkeit: Sobald sich der Kurs einer Aktie auf einem Handelsplatz geringfügig änderte, nutzten sie die Gelegenheit, um an den anderen Börsen in Blitzgeschwindigkeit zu kaufen oder zu verkaufen.

"},{"id":"5623dfaf3264660007380000","title":"Thor konnte den Markt nicht umfassend schützen.","text":"

Die Begegnung mit Ronan Ryan war ein Glückstreffer: Er half Katsuyama nicht nur mit diesen Informationen weiter, sondern unterstützte dessen Team auch bei der Weiterentwicklung von Thor. Da das Problem nicht nur in der Software lag, sondern auch in der Infrastruktur, beschloss die RBC, es den Hochfrequenzhändlern gleichzutun: Sie verlegte ihre eigenen Glasfaserkabel zwischen den Handelsplätzen.

Damit hatte die RBC ein System geschaffen, das ihre Geschäfte vor den Angriffen der Hochfrequenzhändler schützte, und darüber hinaus auch ein neues Produkt, das auf dem freien Markt angeboten werden konnte. Wer seine Aktiengeschäfte über das RBC-eigene System abschloss, war vor den Hochfrequenzhändlern geschützt.

Katsuyama trat mit diesem Angebot an größere Investment-Firmen und Hedgefonds heran und stellte dabei fest, dass außer ihm niemand den Hochfrequenzhändlern auf die Schliche gekommen war. Viele hatten einen Verdacht, dass etwas Merkwürdiges vor sich ging, doch niemand hatte umfassende Nachforschungen angestellt.

Das Ergebnis waren hervorragende Umsatzzahlen für die RBC. Viele Händler wickelten einen Teil ihrer Geschäfte über die sicheren RBC-Verbindungen ab. Aber warum nur einen Teil?

Die Investoren und Händler arbeiteten auf mehreren Ebenen zusammen und waren durch komplexe Verträge aneinander gebunden. Dabei ging es nicht allein um den Handel mit Aktien, es waren auch Forschungsvorhaben, langfristige Kooperationen und private Interessen mit im Spiel. Aus diesem Grund konnte nur ein kleiner Teil der Geschäfte über das System der RBC laufen.

Der Großteil wurde weiterhin auf traditionellem Wege abgewickelt, sodass die Hochfrequenzhändler weiterhin satte Gewinne einstreichen konnten.

"},{"id":"5623dfcc3264660007390000","title":"Die Hochfrequenzhändler schadeten dem Finanzmarkt.","text":"

In der Theorie macht jeder Marktteilnehmer, der etwas zu bieten hat, Gewinn. Es besteht die Möglichkeit, Aktien zu verkaufen oder den Verkauf von Aktien als Dienstleistung anzubieten. Die Hochfrequenzhändler verkauften jedoch nichts. Sie strichen Gewinne ein, ohne einen allgemeinen Nutzen zu schaffen.

Sie stellten keine wichtige Dienstleistung zur Verfügung. Käufer und Verkäufer würden sich auch ohne ihr Zutun finden, wenn auch zwei Millisekunden später. Ihr Auftreten machte die Broker so gut wie überflüssig und verringerte die gesamte Liquidität des Marktes.

Die Hochfrequenzhändler nahmen auch Investoren aus, indem sie ihnen eine Extragebühr für ihren Handel berechneten. Zudem sorgten ihre blitzschnellen Käufe und Verkäufe dafür, dass der Markt instabil wurde.

Besonders deutlich wurde dieses Problem im Mai 2010 beim sogenannten Flash Crash. Bei diesem bizarren Ereignis stürzte der US-Aktienmarkt ohne ersichtlichen Grund um 600 Punkte ab, um sich nur wenige Minuten später wieder vollkommen zu erholen. Die Algorithmen hatten sich gegenseitig beeinflusst und zu dieser undurchsichtigen Reaktion geführt. Um das Ausmaß des Flash Crashs zu verdeutlichen: Der Preis für eine Aktie von Procter & Gamble schwankte in diesen Minuten zwischen einem Cent und 100.000 Dollar.

Die zuständige US-Aufsichtsbehörde Securities and Exchange Commission (SEC) untersuchte diesen Vorfall und kam zum Schluss, dass er von einem Fond aus dem Bundesstaat Kansas verursacht worden war. Doch Katsuyama wusste es besser. Ihm war bekannt, dass die SEC ihre Daten nur pro Sekunde erhob. Was innerhalb einer Sekunde passierte, spielte sich unter ihrem Radar ab.

"},{"id":"5623dfdc32646600073a0000","title":"Börsen, Broker und die Aufsichtsbehörde arbeiteten Hand in Hand mit den Hochfrequenzhändlern.","text":"

Wie konnte es dazu kommen, dass die Hochfrequenzhändler so erfolgreich wurden? Sie verfügten nicht nur über ein cleveres Konzept. Hinzu kam, dass die anderen Marktteilnehmer ihnen den Aufstieg erleichterten.

Wie bereits erwähnt, zahlten die Hochfrequenzhändler horrende Mieten, um ihre Server unmittelbar neben dem Börsenparkett aufstellen zu können. Die traditionellen Börsen erlaubten ihnen das zunächst nicht. Daher eröffneten die Hochfrequenzhändler eigene Büros in den benachbarten Häusern und betrieben ihre Server von dort aus. Die Dark Pools hingegen öffneten den Hochfrequenzhändlern gerne ihre Türen. Solange die Miete stimmte, konnten sie ihre Server in der Nachbarschaft aufstellen.

Die Hochfrequenzhändler begannen, riesige Deals in den neuen Börsen abzuschließen, sodass die traditionellen Börsen Marktanteile verloren. Auch sie gewährten den Hochfrequenzhändlern schließlich Stellflächen für ihre Server.

Einige Brokerfirmen begründeten eigene Dark Pools, um den Geschäften der Hochfrequenzhändler zu entgehen. Doch brachten diese leider nicht genug Gewinn ein. Auch hier siegten die Hochfrequenzhändler, die mittlerweile überall ihre Hände im Spiel hatten.

Katsuyama fand heraus, dass selbst die Aufsichtsbehörde die Hochfrequenzhändler deckte. Als er die Behörde über seine Entdeckungen informieren wollte, musste er feststellen, dass sie auf der anderen Seite stand. Zahlreiche Beamte der Aufsichtsbehörde hatten lukrative Jobs bei Unternehmen angenommen, die Hochfrequenzhandel betrieben.

"},{"id":"5623dff232646600073b0000","title":"Katsuyama eröffnete schließlich seinen eigenen Handelsplatz.","text":"

Angesichts dieses korrupten Systems beschloss Katsuyama, seinen eigenen Handelsplatz zu eröffnen. Er hatte bereits mit mehreren Investoren über diese Idee gesprochen. Sie waren begeistert. Um einen vertrauenswürdigen Handelsplatz zu begründen, durfte er jedoch nicht im Namen der RBC oder einer anderen Wall Street-Bank handeln.

Also kündigte Katsuyama seinen Job bei der RBC und widmete sich ganz und gar seinem neuen Projekt. Er stellte ein Team auf die Beine und entwickelte den Investors’ Exchange (IEX). Um den IEX vor Hochfrequenzhandel zu schützen, baute er zwei Sicherheitsmaßnahmen ein.

Erstens stellte er sicher, dass Hochfrequenzhändler keine Informationen abgreifen konnten, bevor ein Handel zustande kam. Dazu baute er eine künstliche Verzögerung ein: Er installierte die Matching Engine in sicherer Entfernung zu den Zugriffspunkten der Händler. So erhielten die Börsen die Informationen immer, bevor irgendein Händler intervenieren konnte.

Zweitens musste der IEX garantieren, dass alle Börsen die Informationen zur gleichen Zeit erhielten. Zu diesem Zweck ließ Katsuyama Glasfaserkabel zwischen dem IEX und den anderen Börsen verlegen. Bei diesem Projekt war Ronan Ryan federführend. Durch eine geschickte Kombination aus Kabeln und Schaltstellen synchronisierte er die Ankunftszeiten der Informationen.

Schließlich baute Katsuyama noch eine dritte Sicherheitsmaßnahme ein, die den IEX von anderen Dark Pools unterscheiden sollte. Er verfügte, dass jeder Teilhaber der neuen Plattform nicht selbst auf ihr handeln durfte. Stattdessen mussten die Eigentümer ihre Deals durch Broker abschließen, so wie alle anderen Investoren auch. So wurden Interessenkonflikte vermieden.

Im Herbst 2013 ging der IEX an den Markt. Das Team um Katsuyama erwartete keinen unmittelbaren Erfolg und tatsächlich blieben die Umsatzzahlen ziemlich gering. Selbst zum Ende des Jahres wurden auf dem IEX nur 50 Millionen Aktien pro Woche gehandelt. Um rentabel zu sein, hätte die neue Plattform dieses Volumen innerhalb eines Tages erreichen müssen.

"},{"id":"5623e00432646600073c0000","title":"Die großen Maklerhäuser hielten sich vom IEX fern, bis Goldman Sachs den ersten Schritt machte.","text":"

Der IEX hatte einen schwierigen Start. Viele große Maklerhäuser hielten sich davon fern und wickelten ihre Geschäfte lieber in ihren eigenen Dark Pools ab, wo größere Gewinne winkten. Damit ignorierten sie teilweise ausdrückliche Kundenwünsche. Wenn ein Kunde zum Beispiel verlangte, dass ein Deal im IEX abgeschlossen werden sollte, behaupteten sie, dort keinen geeigneten Käufer oder Verkäufer gefunden zu haben und griffen stattdessen auf den hauseigenen Dark Pool zurück.

Über die Verbindungen zwischen dem IEX und den Dark Pools konnten auch die Hochfrequenzhändler wieder ansetzen. Der IEX verlor die Kontrolle darüber, wie lange die Datenübertragung bis zu den Dark Pools dauerte. So konnten die Hochfrequenzhändler Aktien auf dem IEX kaufen und sie dann in den Dark Pools zu einem höheren Preis verkaufen, bevor der erste Deal bekannt wurde.

Katsuyama informierte die Investoren über diese Strategie. Diese forderten daraufhin nachdrücklich, ihre Geschäfte über den IEX abzuwickeln. Die großen Maklerhäuser blieben dem neuen Handelsplatz jedoch weiterhin fern, bis ein dicker Fisch anbiss: Goldman Sachs beschloss, einen Großteil seiner Geschäfte in Zukunft auf dieser Plattform abzuwickeln.

Zwei Gründe bewogen Goldman Sachs zu dieser Entscheidung: Erstens sorgte sich die Investmentbank um die Marktstabilität. Ein zweiter Flash Crash hätte den Markt in die Knie gezwungen. Die Schuld dafür wäre der Wall Street und Goldman Sachs in die Schuhe geschoben worden. Zweitens hatte sich Goldman Sachs zum Ziel gesetzt, den Hochfrequenzhandel an der Wall Street zu unterbinden.

Mit Goldman Sachs an Bord wurde der IEX zu einem bedeutungsvollen Handelsplatz. Er genoss allgemeines Vertrauen, die Umsätze schossen in die Höhe und andere Maklerhäuser waren gezwungen, den neuen Player ernstzunehmen. Der Hochfrequenzhandel hatte endlich einen würdigen Gegner.

"},{"id":"5623e01432646600073d0000","title":"Zusammenfassung","text":"

Die Kernaussage dieser Blinks ist:

Durch strukturelle Veränderungen an der Wall Street konnte sich in den vergangenen Jahrzehnten eine neue Art des Aktienhandels etablieren: Hochfrequenzhändler schöpfen durch geschicktes Vorgehen satte Gewinne ab, ohne Gegenleistungen zu erbringen. Brad Katsuyama von der Royal Bank of Canada sagte dem Hochfrequenzhandel den Kampf an, indem er die Strukturen aufdeckte und einen neuen Handelsplatz begründete.

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